昆明制药(600422)2012年三季报点评:成本压力缓解 推广力度加大
2012 年三季报点评 2012 年10 月30 日
事件：公司发布2012 年三季报，1-9 月实现营业收入22.77 亿元，同比增长33.47%；利润总额1.56 亿元，同比增长32.79%；归属于母公司所有者的净利润1.22 亿元，同比增长32.45%。摊薄每股收益0.39 元，每股经营性现金流0.42 元，同比增长74.26%。业绩略低于我们之前的预期。
点评：
单季度收入、利润增速放缓，经营性现金流显示销售良好。第3 季度公司营业收入、归属母公司所有者净利润同比增长分别为24.72%、16.84%，1-3 单季度同比增速呈下降趋势；但是从经营活动现金流上看，今年1-3 单季度公司销售商品、提供劳务收到的现金分别同比增长63.73%、42.28%、43.02%，显示出公司主要产品的销售情况依然良好。
毛利率快速提升，销售费用大幅增加。公司毛利率累计值从1 季度的27.18%提升至31.80%，3 季度单季毛利率提升至33.66%，我们认为年初以来中药材价格下降减轻了公司原材料成本压力。
公司的销售费用率从1 季度的17.60%逐季提升，第3 季度达到23%、前3 季度累计值达到20.77%，从中期报告销售费用明细上看，上半年公司宣传会务费同比增加近120%，我们认为，公司销售费用率大幅提升主要由于核心产品学术推广的力度增加所致。
二期股权激励计划对业绩、股价双重考核。今年9 月公司公布了2013-2015 年限制性股票激励计划，主营业务净利润分别不低于2 亿、2.44 亿和2.928 亿，触发基数同比分别增长36.75%、22%和20%，毛利率不低于48%、46%和46％；同时公司将当年实际股价超出期望股价的值作为系数，对高股价授予额外奖励，我们认为，二期股权激励计划使公司对管理层的激励更加连续，同时也兼顾了二级市场股东的利益。
产品血塞通系列仍处于快速成长期。我们认为血塞通系列继续高增长的动力主要来自：心脑血管中成药大市场的快速增长；基本药物目录和医保目录带来的市场扩容；公司营销改革效果的持续体现；
盈利预测与投资评级：公司的核心产品尚处于快速成长期，学术推广力度的加大带来销售费用的增加，我们微调了公司2012~2014 年盈利预测，预测每股收益0.57 元、0.78 元、0.99 元，对应2012 年10 月29 日收盘价的市盈率分别为34倍、25 倍、20 倍，维持“增持”评级。
风险因素：主要产品中标价格下降的风险。